文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多(duō)减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部门(mén)积(jī)攒(zǎn)了(le)一(yī)大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利释放(fàng)对判断(duàn)经济和资本市场走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回答两个问题。一是4月(yuè)居民存款同比(bǐ)多减是不是超额储蓄(xù)释放的(de)开(kāi)始(shǐ)？二是这(zhè)一趋势能(néng)否(fǒu)延续？

　　对上述(shù)问题(tí)的回答(dá)取决于存款会受(shòu)到哪些因素的(de)影响(xiǎng)。一般影响居民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种行为：可(kě)支配(pèi)收(shōu)入、消费支(zhī)出(chū)、金融资(zī)产相关收支和(hé)房地产相关(guān)收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长(zhǎng)、消费减少、金融资(zī)产(chǎn)赎回、购房减少会推(tuī)动(dòng)存款增加；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认购金融资产、购房增(zēng)加、提前还贷等(děng)则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投资、少购(gòu)房的结果（详见《超额(é)储(chǔ)蓄(xù)能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还贷(dài)，但(dàn)因为投资、购房等(děng)下(xià)滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)。

　　2023年(nián)一季(jì)度(dù)居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一(yī)季度居民人均(jūn)可(kě)支配收入同(tóng)比增长525元，理财存续规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银行办理速(sù)度放(fàng)缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷(dài)款支持证券）条件(jiàn)早偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年(nián)有(yǒu)所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比于(yú)去(qù)年(nián)末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居(jū)民消费(fèi)和购房(fáng)行(xíng)为修(xiū)复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同(tóng)比增加(jiā)345元（低于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房(fáng)支出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑(chēng)因素(sù)的规模(mó)更(gèng)大，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的不(bù)同在于理财(cái)市场的变化。4月(yuè)居(jū)民存款下滑可能的原因一是居民存款理财(cái)化；二(èr)是提(tí)前还贷规(guī)模增加。因为居民收入和消费数据不足，暂(zàn)时无法判断消费(fèi)和收入(rù)在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回落的核(hé)心(xīn)原因，4月(yuè)理财(cái)存量规模(mó)环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以(yǐ)来的(de)下行趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资(zī)产是理财风险降(jiàng)低(dī)、收(shōu)益回升和(hé)存款(kuǎn)利率下(xià)滑共同(tóng)作用(yòng)的(de)结(jié)果。受(shòu)益于债(zhài)券(quàn)市场走强，今年理财市场表现逐步好(hǎo)转，理(lǐ)财产品(pǐn)单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下(xià)滑的存款(kuǎn)利率，存款对居民(mín)的(de)吸引力(lì)逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配(pèi)理(lǐ)财产(chǎn)品，存(cún)款理(lǐ)财化趋势有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一(yī)个原因。4月(yuè)早偿率月(yuè)均值相比(bǐ)于2月低(dī)点上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷(dài)力度(dù)一是因为首套房利率还(hái)在下降(jiàng)，居民(mín)提(tí)前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山(sh那些孤独的人啊夜晚是否还回家是什么歌，那些孤独的人啊夜晚是否还回家是什么歌曲ān)等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套(tào)主(zhǔ)流房贷利(lì)率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回落(luò)1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分积压(yā)的还贷业(yè)务在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会推动提(tí)前还贷规模走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着理财市(shì)场好(hǎo)转，此前因(yīn)居民少(shǎo)消(xiāo)费、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额(é)储(chǔ)蓄已经开始(shǐ)部分回那些孤独的人啊夜晚是否还回家是什么歌，那些孤独的人啊夜晚是否还回家是什么歌曲流(liú)理(lǐ)财(cái)市场了(le)，且(qiě)5月(yuè)初这一趋势还(hái)在(zài)延续。

　　往后来看，理财市场和提前还(hái)贷在(zài)后续几个月里或继续成为超额(é)存款(kuǎn)的(de)主(zhǔ)要流(liú)向。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平未见明显(xiǎn)改善或部(bù)分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超(chāo)额储蓄的持有分化且(qiě)并(bìng)非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的(de)购房需(xū)求(qiú)逐渐释放(fàng)，房地产销售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短(duǎn)期或不会成为超储的主要流向。但(dàn)是因为按揭利率存在(zài)明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来看，主要因为少买(mǎi)房(fáng)、少(shǎo)投资(zī)而(ér)积攒下(xià)来的储蓄，在理(lǐ)财市(shì)场环(huán)境好(hǎo)转和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)增速(sù)使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余(yú)额+4月新增(zēng)来进(jìn)行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人(rén)提前偿付的(de)金(jīn)额在资产池未偿本金余额(é)的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财(cái)市场波动加(jiā)大

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